Василий Карпунин
Аналитики Альфа-Инвестиций регулярно рассказывают о своём взгляде на рынок в ежеквартальных Стратегиях. Но сегодня мы хотим показать вам то, что «под капотом» — дискуссии и спорные моменты при обсуждении. Стратегия на IV квартал ещё не опубликована, и вы можете добавить своё мнение в комментариях!
Мы уже проверяли, как показали себя наши Стратегии на первые три квартала 2026 года — каждая из них опередила рынок. Подробности здесь. А сегодня решили рассказать не про цифры, а про то, как вообще рождается такой прогноз.
Ни один вывод не появляется на пустом месте. Прежде чем зафиксировать взгляд на ближайший квартал или 12 месяцев в стратегии, аналитики сталкивают между собой модели, прогнозы и разные точки зрения — и часто по многим позициям спорят. Сегодня мы первый раз расскажем об этих дискуссиях.
Отправной точкой всей дискуссии стал взгляд на траекторию ключевой ставки. К этому вопросу аналитики возвращались много раз, обсуждая не только ОФЗ, но и корпоративные облигации, и акции, и даже рынок нефти.
Среднесрочный прогноз самого ЦБ (14,5–14,6% на 2026 год, 10,5–12,5% на 2027-й) свидетельствует: быстрого отказа от жёсткой ДКП точно не будет. Но насколько сильным и длительным будет «ястребиный» тренд?
С одной стороны, экономика растёт околонулевыми темпами, а настроения бизнеса вблизи минимальных уровней — это аргумент в пользу снижения ключевой ставки. С другой — бюджетный импульс, топливный кризис, ускорение кредитования в июле и, вероятно, в августе, и повышенные инфляционные ожидания населения. Всё это будет склонять ЦБ в другую сторону.
Дискуссия, предсказуемо, свелась к обсуждению веса каждого из этих факторов для будущих решений регулятора. Аналитики Альфа-Инвестиций, конечно, сформулировали свою точку зрения на вероятную траекторию ставки. Уже скоро поделимся их выводами.
По длинным и средним ОФЗ дискуссия получилась жаркой. Методологически у аналитиков должен быть позитивный взгляд на эти облигации: бумаги с фиксированным купоном свыше 3 лет предлагают доходность более 20% на горизонте 12 месяцев.
Теоретически возможность отличная, существенная часть рисков уже в цене — но практически нет ни триггера, ни участника, который качнёт маятник вверх.
На рынке нет активного покупателя: «Для банков ОФЗ — рисковый актив, прямо влияющий на капитал, поэтому даже те, у кого с капиталом нормально, брать этот риск не хотят».
Зато постоянный продавец есть: Минфин на каждом отскоке цен выходит с новыми размещениями ОФЗ, сдерживая рост этого рынка. «Теперь все понимают, что при любом росте цены Минфин придёт и скажет «доброе утро»», – так описал настроение рынка один из аналитиков.
Это объясняет, почему «дешёвые» длинные ОФЗ не отрастают, хотя по всем моделям должны бы. Обычно рынок восстанавливается, когда приходит крупный покупатель. Здесь его пока просто нет.
Ну и, конечно, остаются опасения, что ЦБ на октябрьском заседании не порадует долговой рынок своим решением о ключевой ставке.
Даже при позитивном взгляде на ОФЗ в целом горизонт входа и выбор конкретного участка кривой доходности — вопрос не такой однозначный, как кажется на первый взгляд. Как именно мы предлагаем распределить позиции внутри кривой — расскажем в Стратегии.
Впервые за долгое время аналитики Альфа-Инвестиций не смогли прийти к однозначной рекомендации по этим бумагам. Причина — слишком много неопределённости с денежно-кредитной политикой, параметрами бюджета, плюс риски ухудшения корпоративного качества. Осмысленный прогноз можно будет дать не раньше опорного заседания ЦБ в октябре.
Отдельно отмечены слишком низкие кредитные спреды в надёжном сегменте (рейтинг ААА).
«Если можно взять почти ту же доходность без кредитного риска — зачем брать кредитный риск», — с этим тезисом не спорил никто.
Универсального правила «рейтинг A и выше — можно брать» здесь уже недостаточно: важнее конкретные эмитенты и срок до погашения.
На валютные облигации сохраняется положительный взгляд. В последнее время их доходности существенно выросли — и здесь развернулась дискуссия о причинах.
Часть аналитиков видит структурный сдвиг: крупные институциональные держатели пересматривают позиции и продают бумаги после прошедшего ослабления рубля. Другие отмечают, что банки, раньше активно двигавшие этот рынок, сейчас в нём почти не участвуют. В итоге на стороне спроса остаются в основном частные инвесторы, а системного покупателя, готового поддержать рынок при просадке, не было.
Рост доходности здесь — скорее возможность, чем тревожный звонок, но с поправкой на валютный риск: курс может измениться не в пользу инвестора.
Мнения аналитиков о перспективе рынка акций разошлись. Одни обращают внимание на то, что круг по-настоящему качественных компаний сужается, корпоративное управление у ряда эмитентов ухудшается — в пример приводят Полюс — а часть реального сектора работает в убыток. «Дёшево — не значит привлекательно, если под бумагой стоит слабое качество актива», — с этим тезисом трудно спорить.
Другие указывают на сильные фундаментальные показатели: средний мультипликатор P/E ниже 5х, дивидендная доходность индекса около 9,5%, а качественных историй с прозрачным управлением, таких как Сбербанк и Т-Технологии, на рынке по-прежнему достаточно.
К тому же рост цен на сырьё в сочетании с ослаблением рубля напрямую увеличивает рублёвую прибыль компаний-экспортёров. Эффект уже видно по их отчётности — Татнефть и ЛУКОЙЛ одними из первых показали, как сочетание слабого рубля и подорожавшего сырья транслируется в рост финансовых результатов.
На рынке акций сохраняется асимметрия риска и потенциала. В отличие от ОФЗ, где есть постоянный продавец в лице Минфина, у акций такого постоянного продавца нет. Даже небольшой приток денег может дать резкое движение вверх. Для инвестора с горизонтом от года это позиция с ограниченным риском падения и заметным потенциалом роста. На коротком горизонте рынок акций — по-прежнему волатильная история, сильно завязанная на геополитике.
Это лишь часть дискуссий, которые легли в основу нового взгляда на рынок. Полную Стратегию на IV квартал с конкретными цифрами, инструментами и идеями разберём подробно в начале октября.
Еще по теме:
Подпишитесь на нашу рассылку, чтобы получать уведомления о новых обновлениях, информации, скидках и т. д.
